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来源：国际金融报
乳制品行业低迷之际，巨头“马太效应”愈发显著，又一家企业希望通过IPO寻得资金支持。
8月31日，宜品营养科技（青岛）集团股份有限公司（下称“宜品乳业”）向港交所递交招股说明书。
以零售额和市场份额计算，宜品乳业是中国羊奶粉行业第二大公司。羊奶粉在中国较为小众，却是个赚钱的赛道。2024年，宜品乳业营收规模为17.62亿元，对应净利润1.72亿元；毛利率为49.9%，净利率9.76%，两项利润率指标甚至比伊利、蒙牛、澳优都要高。
数据来源：企业财报/招股书 制表：水芙蓉
奶粉单价超四百元
宜品乳业成立于2012年，目前已做到细分市场市占率第二，但谈及羊奶粉，外界首先联想到的还是澳优旗下“佳贝艾特”，其连续多年稳居全球第一大羊奶粉品牌之位。
为此，宜品乳业希望计划通过上市募集资金，进行品牌建设、产品营销，以及产品研发、产业链升级和国际市场的扩张。
左宇摄
从产品来看，宜品幼儿配方羊奶粉每罐的定价在438元（800g），比飞鹤星飞帆卓睿等国产婴儿奶粉的价格高出一截。
高定价之下，宜品的羊奶粉业务毛利率高达58.8%，其背后是消费者在为品牌广告宣传买单。招股书显示，公司去年在销售及分销上花了4.32亿元，销售费用率近25%。
需要注意的是，中国羊奶粉赛道的市场集中度并不算高，在乳企巨头开始加码的背景下，宜品乳业今年业绩罕见下滑。
今年上半年，公司整体营收8.06亿元，同比下滑10%；净利润为0.57亿元，同比下滑42.6%。作为业绩支柱的婴幼儿羊奶粉收入由去年同期的5.5亿元下滑至4.48亿元，直接减少1亿元，营收占比由61.2%下滑至55.6%。公司解释，业绩下滑主要受婴幼儿奶粉包装更新、暂时调整了出货节奏影响。
除了羊奶粉，宜品乳业还布局了更赚钱的业务——特殊医学用途配方食品，该板块毛利率常年高达75%。
今年上半年该业务营收近1.3亿元，占总收入的比重由11.1%提升至16.1%，但由于业绩基数较小，其增长仍未弥补上羊奶粉业务的收缩。
业绩“变脸”却仍在分红
根据弗若斯特沙利文数据，过去五年中国婴幼儿配方羊奶粉的复合增长率为4.1%，预计未来五年的复合年增长率为4.5%。
宜品乳业除了中国内地业务，在境外也有所布局，主要包括西班牙、韩国、中国香港等，但上半年海外业绩也出现下滑，合计营收0.34亿元。
受国内外业务缩水影响，宜品乳业今年存货周转天数激增、工厂产能利用率下降。
今年上半年公司库存周转天数高达361天，招股书解释称，主要由于其在2023年作出战略决策，为应对新国标的实施储备原材料，实际成品和制成品的周转天数一般为一个月至两个月。
不过从数据来看，今年上半年公司存货为8.02亿元，其中，制成品库存为1.22亿元，已接近去年全年。
产能方面，目前宜品乳业共9个生产基地，其中4个位于中国、5个位于海外（韩国和西班牙），上半年产能利用率均有不同程度的下滑。
其中，生产功能性奶粉和基础营养原料的北安工厂产能利用率由69.1%下滑至55.2%；为国际客户提供定制混合营养品的富裕工厂利用率从87.1%下滑至72.9%；铁力工厂上半年利用率更是低至5.7%。
韩国工厂产能利用率
在今年业绩收缩的背景下，宜品乳业仍在分红。
根据2023年的规划，公司拟向股东派发约2.5亿元（分三期支付）股息，其中，1.41亿元、0.61亿元及0.09亿元已分别于2023年、2024年及2025年支付。
宜品乳业的股权结构相对集中，分红金额的大部分或流入公司创始人牟善波口袋。
企查查信息显示，牟善波个人直接持有宜品乳业38.31%的股份，并通过康旺投资、启旺投资，合计持有公司67.73%的股份。
以2.5亿元的股息派送总额计算，牟善波所持有的股份可分到1.69亿元。
信息来源：企查查
自曝未足额缴纳员工社保
今年上半年，宜品乳业董监高薪酬增加至232万元，但招股书中却自曝存在未为员工足额缴纳社保、劳务派遣超标、物业产权瑕疵、关联交易等内控缺陷。
“我们存在未为若干雇员足额缴纳社会保险及住房公积金的情形，以及未为少量员工缴纳社保及住房公积金的情形。”公司还指出，存在聘请第三方人力资源机构为员工缴纳社会保险及住房公积金的情况。
公司解释“这是由于不同城市工作的雇员更愿意在其各自的常住地缴纳其社会保险及住房公积金，以便于在当地享受相关福利。”但这种安排并非严格遵守中国的相关法律法规。
为节约成本，宜品乳业部分附属公司存在使用劳务派遣员工的情况，且派遣用工数量占总用工数量的比例超过了《劳务派遣暂行规定》中规定的10%上限。
这一情况不符合相关劳动法规的要求，可能会面临劳动行政部门责令限期改正、给予警告，逾期不改正的，以每人5000元以上10000元以下的标准处以罚款等处罚，甚至可能被认定被派遣劳动者与本公司存在事实劳动关系。
此外，宜品乳业在黑龙江的若干自有物业，存在未取得建设工程规划许可证即进行兴建的情况。
根据相关法律法规，这可能会导致相关部门责令限期改正、罚款，甚至面临被要求拆除建筑物或没收违法建筑物等情况。招股书指出，“目前尚未因该等物业产权瑕疵问题受到相关部门的处罚，但不能排除未来相关部门采取监管行动的可能性。”
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